בבורסה בת"א נסחרות בערך 120 חברות נדל"ן ובנייה. רבות מתוכן הן פנים חדשות בבורסה המקומית, כאלו שעלו על גל ההנפקות מוטה הנדל"ן של השנתיים האחרונות והציעו את מניותיהן לציבור. רובן הגדול הסב הפסדים למשקיעים.
ככה זה – פעם הנדל"ן IN ופעם OUT,
עכשיו, הסנטימנט השלילי חוגג. מתוך 120 חברות נדל"ן כ-30 חברות נסחרות מתחת להונם העצמי בינהן חברות גדולות ומוכרות. לפני כחצי שנה היו בקושי 5 חברות שנסחרו מתחת להון.
אך גם הנתון הזה לא מדויק. חלק מהחברות שנסחרות מעל ההון העצמי לא יישמו את השווי ההוגן בספרים. אם הן היו עושות כך, התמונה היתה אכזרית עוד יותר – בהערכה גסה – 35-40 חברות נסחרות בשווי שקטן מהונם העצמי או הונם המתוקנן (להערכות השווי).
המצב הזה נגרם גם בגלל חששות שמשבר האשראי יתנפח מבעיות אשראי בסאבפריים למשהו הרבה יותר גדול, וזה גם מטעמים נוספים –
- היוון דמי הניהול והוצאות ההנהלה וכלליות. חברות הנדל"ן המניב הן בעצם חברות פיננסיות – הן לוקחות כסף מבנקים ומהציבור ומשקיעות בתשואה שעולה על הריבית. המרווח שלהן הוא הרווח, אבל כשהמשקיע רוש את מניותיהן הוא צריך לקחת בחשבון שמעבר למשחקי תשואה ריבית, יש כאן הוצאות שוטפות לפעמים לא מבוטלות – דמי הניהול והוצאות ההנהלה וכלליות שבעצם מפחיתות את התשואה נטו של ההשקעה. מה עושים? מהוונים את דמי הניהול העתידיים ומפחיתים את זה מהשווי הנכסי. כך נוצר בעצם דיסקאונט ראשון מול ההון העצמי. חוץ מזה יש דיסקאונט שנובע מהמיסים העתידיים, אבל אנחנו מניחים שהחברות הפרישו למיסים נדחים במקביל ליישום התקינה הבינלאומית על עליית הערך
- הערכות השווי – כמות גדולה כזו של חברות שנסחרת מתחת להון מבטאת חוסר אמון בהערכות השווי. השמאי/ מעריך השווי יודע בדיוק למה הוא משמש – חותמת לשווי הנכסים במאזן וברור שהמוטיבציה שלו היא לרצות את משלם שכרו. אבל, יש לו כמובן קווים אדומים (אנחנו לפחות מקווים כך), ומה שמבטא מחיר השוק במקרים רבים זה קריסת אמון מוחלטת בהערכות. אם יסתבר שהחברות נשענות על הערכות מפוקפקות, אנחנו רק בתחילת המגמה השלילית בחברות הנדל"ן
- הריבית - מעריך השווי נשען על הריבית. לא סתם נשען – הריבית במשק (או הריבית במקום הפעילות של החברה) היא הבסיס לשיעור ההיוון. זה השיעור שעל פיו מהוונים את תזרימי המזומנים העתידיים של החברה והוא לוקח בחשבון את הריבית כאמור וגם פרמיית סיכון. וכאן אנחנו מבקשים מימכם עזרה – אנחנו שומעים על הכוונות בארה"ב להוריד ריבית, אך מצד שני אנחנו שומעים על משבר אשראי מתפתח. משבר אשראי במילים יפות זה מחסור בכסף. מחיר הכסף פשוט עולה – הריבית פשוט אמורה לעלות. יש כאן שתי מגמות לכאורה סותרות. התשובה השאלה מה חזק ממה תקבע את גורל חברות הנדל"ן. נניח , ומה לעשות אנחנו מאמינים בזה – שהריבית תעלה ובהתאמה יעלו שיעורי ההיוון של הערכות השווי. זה יגרום לשווים של הנכסים להתכווץ. מספיק עלייה אפילו קטנה 1%, 2% לכווץ את השווי בעשרות אחוזים. אולי שוק המניות כבר מגלם את הפחד הזה. מעבר לכך, עליית ריבית, משמעה שחברות הנדל"ן המניב שהן כאמור סוג של חברות פיננסיות, משחקות על מרווחים קטנים יותר, אולי כבר כאלו שאינם כלכליים. זה עוד לא הכל - תחשבו על החברות שלא קיבעו את הריביות השוטפות שלהן – אצלן עלייה בריבית תשפיע על המרווח מהנכסים הקיימים.
האם הסיבות האלו מצדיקות את הפער בין השווי להון. אי אפשר לדעת, אבל מאוד יכול להיות שהאמרה - השוק לא משקר תתפוס גם כאן.
