סבלנות היא שם המשחק בתעשיית קרנות הנאמנות הגמישות. רוב מנהלי הקרנות בתעשייה הזו הימרו בשנים האחרונות על שוקי המניות והניבו תשואות נאות למשקיעים, אבל בשנה האחרונה הקערה התהפכה והשווקים שינו כיוון מטה.

זה משפיע מאוד על התשואות של הקרנות בקטגוריית הגמישות: מתוך 40 קרנות בתעשייה, 34 קרנות הניבו מתחילת השנה תשואה שלילית, שתי קרנות מסתובבות סביב האפס וארבע קרנות הניבו תשואה חיובית.

ועדיין, מנהלי הקרנות האלו מחזיקים בשיעור גבוה של מניות. הם מאמינים שהגלגל יסתובב שוב והמניות שוב יהפכו לסחורה חמה, אבל הם גם יודעים שזה עניין של זמן.

זה יכול לקרות תוך חודש, בשנה הבאה וגם בעוד שנתיים, ולעיתוי יש חשיבות גדולה, כי בינתיים, קרנות לא מעטות מדממות - בגלל ההפסדים ובגלל הפדיונות הגדולים. הציבור - וההיסטריה חוזרת על עצמה בכל פעם מחדש - נכנס לשוק ברמות גבוהות ונפרד ממנו ברמות נמוכות, וזה מה שיכול לקבוע את גורל של מחזיקי הקרנות הגמישות. אבל אף אחד, כמובן, לא יכול לנבא את העתיד.

בשבועות האחרונים סיקרנו כאן מספר קרנות גמישות, מצליחות ומצליחות פחות, ומספר מנהלי קרנות מצליחים יותר ופחות. הפעם נסתכל על הקרנות הגמישות של בית ההשקעות פסגות.

פסגות, שהשלים לאחרונה את רכישת קופת הגמל גדיש, הוא המוביל כיום מבין בתי ההשקעות המקומיים במבחן היקף הנכסים המנוהלים. אך את תעשיית קרנות הנאמנות הוא מוביל כבר תקופה ממושכת. חברת ניהול הקרנות של פסגות מצליחה לגייס כספים לקרנות שלה, בשעה שקרנות של גופים אחרים מדשדשות במקרה הטוב ומאבדות כספים במקרה הרע.

פסגות מגמה חשופה יותר ומפסידה פחות

פסגות חזקה כמעט בכל קטגוריה ובכל תת-קטגוריה, והקרנות שלה מובילות במבחן הגודל כמעט בכל אפיק השקעה משמעותי. אבל מסתבר שבקטגוריית הקרנות הגמישות היא לא מהבולטות. בקטגוריה הזו מובילה אנליסט מבחינת היקף הנכסים, עם שתי קרנות גמישות. לאחת מהן, אנליסט גמישה, נכסים של יותר מ-460 מיליון שקל, והיא מדורגת ראשונה בקטגוריה מבחינה זו.

לפסגות יש שתי קרנות בהיקף כולל של כ-180 מיליון שקל: פסגות מגמה שמנהלת כ-100 מיליון שקל, ופסגות גמיש שמנהלת כ-80 מיליון שקל.

החשיפה של פסגות מגמה היא עד 120% למניות ועד 120% למט"ח. מתחילת השנה הקרן הניבה תשואה שלילית של קרוב ל-16% - פחות או יותר באמצע טבלת התשואות של הקרנות הגמישות מתחילת השנה.

כשבוחנים את הרכב תיק הנכסים של הקרן (נכון לסוף חודש מארס - העדכון האחרון של מנהלי הקרנות) מוצאים בו חשיפה גבוהה מאוד למניות. למעשה, כ-92% מהנכסים מושקעים במניות הנסחרות בארץ, ועוד 4% מושקעים במניות שנסחרות בחו"ל.

עם כזאת חשיפה למניות, התשואה לא ממש איומה. זה כישלון קטן יחסית, אם כי אבסולוטית הפסד הוא הפסד, ומראש הבחירה בחשיפה כה גבוהה בקרן גמישה בתקופה כזו, היא כישלון בדיעבד.

ובכל זאת, רוב הקרנות הגמישות האחרות להן חשיפה דומה, וגם רוב הקרנות המנייתיות, סיפקו בדרך-כלל תשואות גרועות יותר - להוציא, כמובן, קרנות שהימרו על מניות הסחורות האנרגיה, וקרנות האינדקס שבזכות כי"ל וחברת האם שלה, חברה לישראל, הצליחו לספק תשואות גרועות פחות. טוב, גם בקרן הזו, פסגות מגמה, כי"ל מספקת הסבר - אם כי חלקי - לתשואה של הקרן, ומיד נגיע לזה.

מעניין לבחון את שיעור החשיפה של הקרן למניות בחודשים האחרונים. מסוף 2007 ועד העדכון האחרון, במארס 2008, הקרן דווקא הגדילה את החשיפה שלה למניות. נכון לסוף מארס קרוב ל-96% מנכסיה (106 מיליון שקל) מושקעים במניות בארץ ובחו"ל. זאת, בהשוואה ל-80% מנכסיה (128 מתוך 158 מיליון שקל) שהיו מושקעים במניות בסוף 2007.

הגידול הזה לא נמשך לאורך כל הקו. מהרכב הנכסים עולה כי האחזקה הבולטת בסוף שנת 2007, כי"ל, שהיוותה בסוף השנה שעברה 6.3% מהנכסים (10 מיליון שקל מתוך כ-159 מיליון שקל), נדחקה בסוף חודש מארס למקום השלישי - 3.6% מהנכסים בהיקף כספי של 3.8 מיליון שקל. המשמעות היא שפסגות מגמה מכרה מניות כי"ל לאורך התקופה הזו, והרבה.

זה לא רק ההפרש בין יתרת הפתיחה של 10 מיליון שקל ליתרת הסגירה, בסוף מארס, של 3.8 מיליון שקל. צריך לקחת בחשבון שמניית כי"ל עלתה בעשרות אחוזים בחודשים האחרונים (ב-60% מתחילת השנה), כך שבפועל מדובר על מכירות בהיקפים מאוד משמעותיים.

למכור כי"ל, לקנות החברה לישראל

למרות המכירות האלו, כי"ל הייתה רק אחת הסיבות לתשואה הסבירה יחסית (בהינתן שיעור החשיפה למניות) שסיפקה הקרן. ויותר מזה: מסתבר שבזמן שהקרן מכרה כי"ל היא הצטיידה מנגד במניות החברה לישראל.

לחברה לישראל, בעלת השליטה בכי"ל, יש אמנם שורה של מוחזקות - צים, בז"ן, טאואר, מיזם הרכב החשמלי של שי אגסי Better Place ואחרות, אך עדיין, האחזקה בכי"ל היא לא סתם אחזקה משמעותית. היא כמעט הכול. לא חישבנו את זה במדויק, אבל לא נטעה בגדול אם נעריך שכי"ל מהווה בין 90% ל-95% משווייה של החברה לישראל. כל שאר האחזקות, למרות שהן שוות כמה מיליארדים טובים, הן מעין בוטנים בשביל החברה לישראל.

תלות חזקה שכזו אמורה להתבטא גם בהתנהגות המניות של שתי החברות, אך באופן כללי ניתן לומר שמניית החברה לישראל מפגרת אחרי העליות במניית כי"ל. לא בכל נקודת זמן, אבל ברוב נקודות הזמן, החברה לישראל סיפקה תשואת חסר ביחס לכי"ל. על רקע זה, מהלך של רכישת החברה לישראל, שמחירה בשוק שיקף דיסקאונט על ההשקעה בכי"ל, לצד מכירת כימיקלים לישראל, היה צעד בו נקטו מספר גופים מוסדיים. עכשיו אפשר לראות שכך נהגה גם פסגות מגמה.

במקביל למכירת כי"ל, הקרן רכשה את מניות החברה לישראל והגדילה את אחזקתה בהן ל-3.4% מנכסי הקרן, בהשוואה לכ-1% בלבד בתחילת השנה. בערכים כספיים מדובר על עלייה של 2 מיליון שקל, מ-1.6 ל-3.6 מיליון שקל.

הבורסה ירדה? הקרן הגבירה חשיפה

קרן נוספת של פסגות היא פסגות גמיש, שמנהלת כ-80 מיליון שקל. גם הקרן הזו יכולה להיות חשופה עד 120% למניות ולמט"ח, וגם היא, בדומה לפסגות מגמה, מהמרת על מניות אך לא בשיעור המרבי - אצלה זה סביב 90%.

להבדיל מפסגות מגמה, לקרן הזו יש אחזקות בולטות במניות זרות. בסך הכול עמד שיעור האחזקה במניות בסוף מארס על 88% - עלייה לעומת אחזקה של 76% בסוף 2007. כלומר, פסגות הימרה בחודשים הראשונים של השנה על הבורסה, למעשה ככל שהבורסה ירדה כך פסגות החליטה להגדיל את החשיפה.

הקרן הזו סיפקה תשואה פחות גרועה מאחותה - תשואה שלילית של 10%, וזה כאמור סוג של הישג עם שיעור חשיפה כה גבוה למניות. גם לפסגות גמיש אחזקה בולטת בכי"ל (5.2% מהנכסים בסוף מארס ו-4.9% מהנכסים בסוף שנה שעברה). גם כאן הקרן מימשה מניות כי"ל (אם כי בשיעור נמוך יותר מאשר אחותה, פסגות מגמה), אך להבדיל, היא לא רכשה מנגד מניות החברה לישראל.

בקרן הזו בולטות מניות של חברות גדולות מברזיל ורוסיה, כמו בנקים וחברות אנרגיה. זה עזר לתשואה, אם כי נראה שהסיבה העיקרית לתשואה היחסית סבירה היא פיזור מוצלח של ההשקעות במניות בארץ