ההון שלה ירד מ=6.7 מיליארד שקל בסוף שנת 2007 ל=5.9 מיליארד שקל בסוף יוני – ירידה של כ=800 מיליון שקל, שהם כמעט 12%. זה לא מעט, אבל אם זה איכשהו מנחם - חברות נדל"ן רבות וטובות איבדו חלק ניכר מהונם העצמי במחצית הראשונה ואפריקה ישראל של לב לבייב לא שונה מבחינה זו.
מה שפחות מנחם זה המחצית השנייה של 2008 – אנחנו בדיוק באמצע הדרך (סוף הרבעון השלישי) ולפחות בינתיים השווקים מאותתים שהיא הולכת להיראות רע, במיוחד בתחום הנדל"ן. מה שמכביד עוד יותר על כל התמונה הזאת הוא המינוף – חברות הנדל"ן הגדולות הפכו בשנים האחרונות לסוג של בנקים – הם אולי מרוויחות מהפעילות השוטפת שלהם (סליחה, הרוויחו), אבל עיקר הרווחים מגיע מהשימוש בהון זר, ונחזור על זה במהירות – לוקחים מימון בריבית מסוימת, משקיעים בנכסים שמניבים תשואה גבוה יותר (או בפרויקטים שמניבים תשואה גבוה יותר) וכך גוזרים קופון על ההלוואות. פעילות בעיקר מימונית שתלויה ונשענת על הון עצמי. זאת הנוסחה להצלחה כשהשווקים הפיננסים רגועים, כשהכלכלות בעולם צומחות, שאין סערות פיננסיות, שאין האטה עולמית ושאין מלחמות. זה לא המצב עכשיו. עכשיו כללי המימון הפשוטים השתנו – כבר אי אפשר לקחת הלוואות במינוף גבוה; כבר אי אפשר לקבל הלוואות בריבית נמוכה; כבר אי אפשר לקבל תשואה גבוה על נכסים; מחירי הנכסים כבר לא עולים – הם יורדים ובהתאמה ערך הביטחונות של החברה הולך ויורד. כשזה קורה – הבנקים שהיו שיא הנחמדות בתקופה הטובה הופכים לפתע לקשוחים – הם דורשים עוד ביטחונות, הם רוצים שהבעלים יכניסו את היד לכיס ויזרימו כסף לחברה, הם רוצים לפרוע חובות מסוימים. הם מבחינתם כמובן צודקים – בנק זה עסק - אין חסדים ואין רחמים כשזה מגיע לשורה התחתונה – הכל כסף. התהליך הזה יכול להאיץ את כדור השלג המדרדר. אחרי הכל, לא לכולם יש כסף להזרים לחברות שלהם ולא כולם בכלל רוצים לעשות זאת, וכהבנק דורש את פירעון ההלוואה (לרוב בגלל אי עמידה באמות מידה פיננסיות שונות) זה יכול בתרחיש קיצוני להביא לסיום חייה של החברה. הבנק שמודע לזה מתמרן בין האפשרויות – הוא יודע שבמקרים מסוימים הליכה עד הסוף משמעותה שגם הוא לא יראה את כל הכסף, אבל הוא גם יודע שהמשך תמיכה בחברה יכול לעלות לו ביוקר - הפסד גדול יותר. זה משחק כזה של תרחישים שונים בהסתברויות שונות שכמה שזה נשמע מוזר, תלוי בין היתר במצב הרוח בשווקים.
מצב הרוח בשווקים עכשיו רע. ערך הנכסים כאמור יורד והתחזיות לא מעודדות. קחו את זה לצד ההאטה בשווקים ותקבלו מתכון לצרות ונחזור לאפריקה. המאזן של אפריקה מכיל נכסים בהיקף של 38 מיליארד שקל. יש לה נדל"ן להשקעה בהיקף של 6 מיליארד שקל, נדל"ן להשקעה בהקמה בהיקף של 8.4 מיליארד שקל, מקרקעין ב=2.5 מיליארד שקל, השקעות בחברות מוחזקות – 2.1 מיליארד שקל, מלאי בניינים למכירה – 3.4 מיליארד שקל, ועוד סעיפים שונים לרבות מזומנים (הנכס הכי חשוב בעיתות כאלו) – 5.5 מיליארד שקל.
האם מישהו מכם (אובייקטיבי כמובן) יכול לחתום שהנכסים האלו שווים את מה שכתוב בספרים? כנראה שלא; האם יכול להיות שערך הנכסים (נדל"ן להשקעה, נדל"ן להשקעה בהקמה, בניינים למכירה וכו') שווה 10% פחות מהסכום שבו הוא מוצג במאזן? יכול להיות. מה המשמעות של זה? הפסדים של 1 עד 2 מיליארד שקל – מחיקה של חלק משמעותי מההון העצמי.
אם תיקחו תרחיש פסימי יותר , תקבלו תוצאה גרועה עוד יותר, וגם לתרחישים פסימיים כאלו יש הסתברות להתרחש, במיוחד בתקופות שכאלו. זאת הסיבה שהתשואות על אגרות החוב של אפריקה זינקו לתשואות של אגרות חוב זבל – השוק הפנים את הסיכון באגרות החוב וכמובן שגם במחיר המניה שנפל משיא של 550 שקל לפני כשנה וחצי לכ=90 שקל כיום.
המינוף זאת הצרה הגדולה של אפריקה אבל לא היחידה ורואים את זה בצורה ברורה בדוחות למחצית הראשונה של 2008. ההון העצמי של החברה ירד כאמור מ=6.7 מיליארד שקל ל=5.9 מיליארד שקל – לכאורה הפסד של 800 מיליון שקל. אבל זה לא נכון. ההון העצמי יורד לא רק בגלל הפסדים, ההון העצמי יכול בחשבונאות המודרנית (והמורכבת) לרדת מסיבות נוספות. קודם כל, סיבה טריוויאלית -חלוקת דיבידנדים. דיבידנדים הם תשלום לבעלי המניות, חלוקת רווחים לבעלי המניות. אפריקה חילקה במחצית הראשונה של 2008 – 400 מיליון שקל. אל תתפלאו – מגיע לבעלי המניות, לקבל חלק מהרווחים הפנומנליים של השנה הקודמת ועוד נגיע לזה.
ובכן, חלק מהירידה בהון מוסברת על ידי הדיבידנדים, אבל אל תסיקו שהחלק החסר הוא ההפסדים בתקופה (המחצית הראשונה). האמת שהחברה לא הפסידה (יחסית) יותר מדי – ההפסד הסתכם ב=46 מיליון שקל בלבד וזה רחוק מלהסביר את הירידה בהון העצמי. ההסבר נעוץ בהפסדים שלא נרשמו בדוחות הכספיים, אלא רק בדוח על השינויים בהון העצמי. מדובר על הפרשי תרגום שגרמו להפסדי עתק כתוצאה מהתחזקות השקל מול הדולר ומטבעות נוספים. החשבונאות מאפשרת לרשום הפסדים כתוצאה משינויים בשערי חליפין (הפרשי תרגום) של שווי אחזקות חברות קשורות, במסגרת סעיף הוני בדוח על השינויים בהון העצמי. בדוח רווח והפסד יוצגו הרווחים או ההפסדים של החברה המוחזקת מפעילותה השוטפת, אבל ההפסדים שנובעים מכך שהדולר ומטבעות אחרים ירדו ביחס לשקל, לא יוצגו בדוח רווח והפסד אלא בדוח על השינויים בהון העצמי בלבד. זה מזניק את החשיבות של הדוח היחסית רדום הזה, במיוחד בתקופות כאלו, אבל זה אומר שההפסד "האמיתי" של אפריקה הוא הרבה יותר גדול מאותם 46 מיליון שקל.
כמה גדול יותר? ובכן, במחצית הראשונה אפריקה רשמה הפסד כתוצאה מהפרשי תרגום בסך של 1.37 מיליארד שקל. הרבה מעבר לאותם 46 מיליון שקל שמופיעים בשורה התחתונה של דוח רווח והפסד. נכון, זה לא הפסד מפעילות, נכון זה לא ממש הפסד שבשליטה (למרות שהחברה יכולה לגדר באופן מסוים את החשיפה המטבעית לאחזקותיה), נכון, זה יכול להתהפך. אבל זה סוג של הפסד מימון כזה שלכאורה היה צריך לרשום אותו בסעיף המימון (שורת הוצאות המימון). כשלוקחים את הסעיף הזה בחשבון מקבלים – ונעשה סיכום ביניים שההון אמור היה לרדת בכ=1.8 מיליארד שקל – 1.37 מיליארד כתוצאה מהפרשי תרגום, 46 מיליון שקל כתוצאה מההפסד בתקופה, ו=400 מיליון שקל כתוצאה מחלוקת הדיבידנד. כלומר, ההון היה אמור להיות סביב 4.9 מיליארד שקל, וזה כבר ירידה מאוד משמעותית ביחס להון בתחילת תקופה (ירידה של 27%, ובנטרול הדיבידנד - ירידה של 21%).
אלא שההון כאמור הסתכם בסוף יוני ב=5.9 מיליארד שקל וגם כאן ההסבר נמצא בדוח על השינויים בהון העצמי – במהלך התקופה גייסה החברה הון מבעל השליטה בה בהיקף של 1 מיליארד שקל. ההנפקה הזו מצד אחד משדרת אמון בחברה , במיוחד שהמחיר היה גבוה משמעותית מהמחיר הנוכחי בשוק, אבל מנגד אי אפשר להשתחרר מהמחשבה שגיוס כספים וחיזוק ההון העצמי הוא צעד הכרחי כדי לשמור על מערכת יחסים תקינה מול הבנקים והלווים האחרים.
ומה הלאה - אם זה יימשך – אם שחיקת ההון העצמי תימשך – האם אפריקה תוכל לבקש את לבייב להזרים הון נוסף, או שהיא תחל במכירת נכסים. ומכירה שכזו, האם תהיה במחירים של הנכסים בספרים, או במחירי מצוקה. שאלות רבות, ותשובות עדיין אין, מה שברור שזו תקופה גורלית לאפריקה; תקופה שבמהלכה ייקבע גורלה לטוב ולרע, תקופה שבה הניהול יכול להתברר כנכס הגדול ביותר.
