לחברת "סטאר- נייט" טכנולוגיות, העוסקת בייצוא בטחוני של ציוד לראיית לילה ואביזרים

להשבחת מטוסים, צבר הזמנות מרשים לשנים הבאות (כ-240 מיליון שקל).

לכאורה כמות הזמנות מרשימה שכזו, שלפי החברה  יסופקו ברווח הגולמי המקובל, אמורה לשמש ככרית בטחון מסוימת עבור המשקיעים באג"חים של החברה אך בחינה מעמיקה יותר של נתוני הפעילות , מציבה כמה סימני שאלה.

נפתח בקצת רקע: סטאר נייט באמצעות החברות הבנות (ביניהן S.D.S )עוסקת ב-3 תחומים עיקריים

1-פיתוח הרכבה ייצור ושווק של מערכות אלקטרו אופטיות לראיית לילה המבוססות על הגברת

אור כוכבים.בעיקר לצבאות זרים ולכוחות הביטחון.

2-השבחת מערכות כלי טיס באמצעות חברת הבת RADUM.

3-פיתוח ייצור ושווק של אביזרי בטיחות בעיקר לתעשיות הביטחוניות.

במהלך 2007 בוצעו כמה מהלכים נמרצים על מנת להקפיץ את פעילות החברה מדרגה.

במהלך שנה זו הונפקו במסגרת החברה וחברת הבת (אס די אס) אגרות חוב רגילות ולהמרה

בסך של 120 מיליון ערך נקוב- 60 מיליון ערך נקוב לכל סדרה.

מטרת ההנפקה שימשה בראש ובראשונה לשיפור היחסים הפיננסים, מה שאפשר התמודדות

במכרזים גדולים של צבאות זרים. ואכן לאחר הגיוס התקבלו הזמנות משמעותיות להיקפי הפעילות

המקובלים בחברה מצבא הודו ממשרד הביטחון וגולת הכותרת:הזמנה ראשונה מצבא אירופאי (צרפת).

במצגת ששלחה החברה לבורסה במהלך חודש נובמבר ,מוצגות יכולותיה הטכנולוגיות ומגוון המוצרים הרחב.

אז ממה אנחנו מוטרדים?. להלן הגורמים המעיבים על פעילות החברה:

1-     מבנה האחזקות-בעל העניין הגדול בחברה הינו מוטי סולומון שלאחרונה ביצע עסקה סיבובית בה מכר את אחזקותיו בחברה לחברה זרה תמורת הקצאת כ-92% באותה חברה זרה.

אנחנו מקווים שצעד תמוה זה נועד לשפר את יכולת ההתמודדות של החברה במכרזים שחברות

ישראליות מנועות מהם,אבל  איננו בטוחים. כמו כן למרות אחיזתו הנמוכה (38%) בחברה ביצע מר סולומון מכירות  תמוהות במחירים נמוכים ושוב אנחנו מקווים  שמאותה סיבה.

2-התוצאות הכספיות ותזרים המזומנים - להלן טבלת רווח והפסד ל-3 הרבעונים הראשונים של 2007

התזרים השלילי הנובע מפעילות שוטפת מעורר אצלנו דאגה ולכן בדקנו את מרכיביו:

הסעיפים המרכזיים שגרמו לתזרים השלילי הינם כדלקמן:

א-הפסדי החברה -5.5 מיליון שקל.

ב-עליה בלקוחות-30 מיליון שקל.

ג-עליה במלאי -8 מיליון שקל.

מנגד הקטינו את התזרים השלילי  התאמת ערך של אג"ח להמרה(5 מיליון שקל) ועליה בספקים (7.7 מליון שקל).

בהנחה שלקוחות החברה הינם מן השורה הראשונה ,אנו מצפים לשיפור בסעיף זה ברבעונים הבאים.

3-התנהלות  לא ברורה  בחברת הבת RADUM .

הנושאים המטרידים בכל הקשור להתנהלותה של חברת הבת RADUM הינם לפניכם

כפי שניתן היה ללמוד עליהם מהודעותיה של החברה לבורסה:

ראשית RADUM''" העוסקת בהשבחת מערכו אוויוניות  הינה הגורם המרכזי להפסדי החברה.

שנית, כרגע עומדות ותלויות בפני בית המשפט שתי תביעות מהותיות כנגד החברה. מבלי להיכנס לפרטים נצטט רק את יועציה המשפטיים של החברה: "עקב גודלה ,מורכבותה וריבוי הצדדים בתביעה,איננו יכולים כרגע להעריך את סיכוייה".

תוכנית התייעלות המבוצעת כרגע בחברה והתבהרות  משפטית ,ישפרו את גישתנו לחברה.

4-השפעת שער החליפין

חלק נכבד ממכירות החברה מבוצע במטבע זר,מבדיקה שערכנו בדוחות החברה לא זיהינו

פעילות הגנה מספקת .יתר על כן גילינו הפסדים עתידיים אותם נדגים בטבלת הרגישויות הבאה:

כולנו יודעים מה קרה לשער הדולר בחודשים האחרונים וזוהי סכנת החשיפה רק למטבע זה,

תשומת לב רבה יותר לחשיפה למטבעות תשפר אף היא את גישתנו לחברה.

5-רכישות עצמיות

 למרות מרחב הפעולה שניתן להנהלות החברות לרכישה עצמית של אגרות החוב, בפועל בוצעו

רכישות בהיקפים זניחים למרות התשואות הגבוהות עליהן נעמוד בהמשך.

רכישות גדולות בוצעו דווקא ע"י חברת האם(סטאר נייט) בחברת הבת (אס די אס) מה שהביא את אחזקותיה ל-82% . האם מתוכננת פה מחיקה?

לאחר שסקרנו בקצרה את הסעיפים המעיבים הבה ונעבור לפרטי המידע שקשורים לסדרות האג"ח.

1-     הסדרה הראשונה הינה של חברת הבת אס די אס והיא סדרה להמרה . יחס ההמרה 2.48 נראה כרגע  דמיוני עקב מחירה של המניה-75 אגורות. שער האג"ח , 76 אגורות מגלם תשואה של 15% לתקופת פדיון ממוצעת של 3.2 שנים.

2- הסדרה של חברת האם סטאר נייט ,הינה סדרה "סטרייט" המגלמת תשואה של 17% במח"ם דומה.

3- את גודל הסדרות ציינו בתחילת הסקירה – 60 מיליון לכל אחת.

כל אחת מהסדרות מוצגת במאזן בערך של כ-50 מיליון שקל. בסה"כ החובות של סטאר-נייט מסתכמים בכ-130 מיליון שקל ולחברה מזומנים בערך של 90 מיליון שקל (נכון לסוף הרבעון השלישי). כלומר, יש לה חוב נטו של 40 מיליון שקל. השאלה אם היא תוכל לשרת את החוב תחת נתונים אלה היא לא טריוויאלית, וזה למרות שהיחס המהיר שלה הוא 2.3 והרכוש השוטף מממן 87% מהמאזן.

השאלה המרכזית היא איך יראה התזרים מזומנים ברבעונים הבאים ובשנה הקרובה. האם התזרים השלישי ברבעון השלישי הוא חד פעמי וברביעי יהיה תיקון, או שהחברה תמשיך לשרוף מזומנים. זה תלוי כמובן במכירות שלה, ולפחת על בסיס הערכותיה וצבר ההזמנות זה נראה חיובי.

בשורה התחתונה, בהינתן הצבר של החברה והתחזית קדימה, סדרות האג"ח נראות מעניין, אבל הנהלת החברה, נזכיר כאן, כבר אכזבה בעבר. עכשיו צריך לחכות לביצועים – תוצאות טובות לצד תזרים חיובי יחזירו את האמון להנהלת החברה ויחזקו את יכולת ההחזר שלה; מנגד – גמגום בתוצאות ישאיר את האג"ח בקטגוריית אג"ח הזבל.